外部市場全部在注冊制發(fā)行，我們的a股新股發(fā)行制度目前在主板市場中還是審核制。當(dāng)然這兩年改變非常大，在2019年7月出現(xiàn)了科創(chuàng)板，而在2020年8月份創(chuàng)業(yè)板注冊制也實現(xiàn)了。

　　審核制是一個審批系統(tǒng)，會造成一個審批溢價，會限制數(shù)量，所以會有溢價，會造成我們很多股票上來之后炒作。還有一個原因，其實可能是市場上談的不多。不過這種審批很多時候進(jìn)行審核的時候?qū)τ谏鲜泄镜暮脡碾y于分辨，并且一旦出了問題后期會因此擔(dān)負(fù)一定的責(zé)任，因此出現(xiàn)了很多的欺詐發(fā)行，并且后期的處罰不是很嚴(yán)重，造成的一定的上市公司質(zhì)量水平存在一定的問題。這就引發(fā)了市場的操作問題，投資價值很容易陷入陷阱，因為他們的財務(wù)報表可能都是假的。市場中的投機(jī)操作比較常見。

　　如果還是用原來西方成熟的方式，在a股市場找不到很多好的標(biāo)的。有人說茅臺很好，格力很好，但畢竟公司少。因此大量的人不得不進(jìn)行趨勢投資。既然主要是趨勢投資，大家都認(rèn)為只有這樣才能賺到錢，所以a股市場就變成了一個完全不同的市場，波動很大，會被一些資金人利用。

　　A股新股發(fā)行制度多年來一直在市場化和行政化之間搖擺不定。2009年開始的新股發(fā)行制度市場化改革帶來了新股發(fā)行的繁榮和新股發(fā)行的快節(jié)奏，極大地促進(jìn)了實體經(jīng)濟(jì)和新經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。但在實踐中也存在一些問題，如市盈率高、發(fā)行價格高、資金超高等。

　　此后新股從發(fā)行端到上市端一直受到嚴(yán)格的行政控制。目前，新股發(fā)行端在市場實踐中具有以下特點：一是實行資金市值配售制度，新股在二級市場作為補(bǔ)償或福利進(jìn)行分配。二是中簽率的新股認(rèn)購極低，大多在幾萬股左右，而新股成為大抽獎。三是新股詢價和路演已經(jīng)名存實亡，IPO發(fā)行23倍市盈率成為默契上限。部分小盤股新股干脆取消詢價環(huán)節(jié)，全部網(wǎng)上發(fā)行。四是部分新股被中標(biāo)者放棄。散戶怎么打新股也發(fā)生了不少的變化。

　　關(guān)于新股申購面資金新股配售制度一直存在爭議，這種新股認(rèn)購制度僅由a股實施，而其他國家和地區(qū)正在實施市場化程度較高的資金認(rèn)購制度。在二級市場發(fā)行新股作為補(bǔ)償或福利是否與注冊制的自我責(zé)任要求相沖突？為了讓更多的投資者分享新股的紅利，可以借鑒香港新股的“紅鞋制度”，紅鞋制度是香港股市發(fā)行新股時的一項制度，即為了照顧中小散戶，無論有多少資金，人只要參與認(rèn)購，每個賬戶都可以獲得一定數(shù)量的新股。

　　IPO改革最難的部分是詢價定價，這也是市場化改革能否得到實質(zhì)性推進(jìn)的關(guān)鍵環(huán)節(jié)。真實反映市場需求是IPO定價有效的前提。真實的市場需求是IPO定價機(jī)制的核心，但a股卻很難體現(xiàn)這種真實的市場需求，從往年新股的高堰塞湖可以看出這一點。目前關(guān)于新股認(rèn)購隱含的23倍市盈率紅線爭議很大。這23倍市盈率的依據(jù)是什么？法律上有法可依嗎？逐步取消23倍市盈率紅線，加強(qiáng)證券公司詢價定價功能，使新股定價與質(zhì)量相匹配。

　　IPO方面，2014年1月IPO首日實行44％限價制度。這個制度的弊端顯而易見。絕大多數(shù)新股在第一天可以上漲44％，在第一天上漲后，它們將在隨后的幾個交易日內(nèi)連續(xù)關(guān)閉漲停。每天開市前，機(jī)構(gòu)和大家庭使用特殊渠道排隊購買大資金，漲停板的新股，導(dǎo)致許多小盤股僅在超過10個漲停板之后才開市。事實上股價已經(jīng)很高了，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過了價值。本身這個制度管理層本意是為了避免IPO炒作，但實際上是讓IPO后的IPO炒作更容易。它可以輕而易舉地封掉漲停而不用太多資金，然后利用特殊渠道購買，然后繼續(xù)推高股價以賺取巨額利潤。因此IPO制度成為機(jī)構(gòu)和熱錢獲取暴利的利器。

　　目前監(jiān)管部門已經(jīng)意識到這個問題。改革IPO的價格形成機(jī)制相對容易。目前上市首日44％的限制需要逐步改革，可以借鑒成熟市場的做市商業(yè)體系。在詢價過程中，做市商家會給出指導(dǎo)區(qū)間，區(qū)間會繼續(xù)縮小，說明買賣雙方的心理預(yù)期正在趨同，導(dǎo)致開盤價。這反映的是買賣雙方真實的購買需求，而不是人為的打壓和操縱。只有這樣新股開盤時才能形成正確的上市價格。

　　從以上可以看出，新股發(fā)行端和上市端的行政控制程度較高。這種首次公開發(fā)行制度設(shè)計作為注冊制的一種特殊制度安排，更適合當(dāng)時a股的發(fā)展階段。新股發(fā)行制度的市場化改革是大勢所趨。隨著IPO的不斷正常化和嚴(yán)格監(jiān)管政策的高壓，IPO迅速開放，漲幅變窄，“投機(jī)”回歸理性，市場估值結(jié)構(gòu)更加合理，資本市場生態(tài)得到改善。IPO制度市場化的條件已經(jīng)初步具備。特別是注冊制在科創(chuàng)板以及創(chuàng)業(yè)板推出，新股發(fā)行制度會有進(jìn)一步的變化。

　　截至2019年12月28日，滬深上市公司總數(shù)已達(dá)3774家，總市值超過58萬億。其中科創(chuàng)上市公司69家，總市值8597億元。除了在科創(chuàng)證券交易所上市的69家公司外，這3000多家公司都是按照股票發(fā)行審批制度上市的。

　　新股發(fā)行制度是資本市場的基本制度。隨著2020年新證券法的正式實施，新股發(fā)行將直接從法律層面告別審批時代，從實務(wù)層面逐步進(jìn)入登記制度。

　　“此次修改有利于打破證券發(fā)行監(jiān)管中的行政審批思維，符合登記制度改革的精神。”新證券法中登記制度的修改主要集中在四個方面。

　　一是精簡優(yōu)化證券發(fā)行條件，將公開發(fā)行股票的持續(xù)盈利要求轉(zhuǎn)變?yōu)槌掷m(xù)經(jīng)營能力，有利于打破證券發(fā)行監(jiān)管中的行政審批思維。

　　二是調(diào)整證券發(fā)行程序，取消發(fā)行審核委員會制度。

　　三是加強(qiáng)信息披露。

　　四是規(guī)定了證券發(fā)行登記制度的具體范圍和具體步驟，為登記制度的逐步實施留有余地。